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全球最大铝业公司美铝与期货投资故事

2016-05-30 09:59:10   我要说两句  中国期货信息网

回避风险 超越保值

美铝是全球最大的铝业公司,该公司在全球的业务领域从澳大利亚的铝土矿一直延伸到北美的铝冶炼,而且还涉及各类铝制品的加工生产。同时,美铝也是国际铝期货市场的积极参与者,不仅利用期货市场来对冲价格风险,而且还参考期货价格幫助企业定价决策。在本文中,美铝的高级管理人员解释了美铝是如何利用伦敦金属交易所(LME)的铝期货市场,来进行价格发现和风险管理的。

在企业界有这样一種说法:你无法管理那些你无法测量的东西。对美铝公司来说,期货市场的存在使得美铝可以用一種更有效的方法来管理它的各種业务。美铝业务价值链的每个部分都可以分别分析,每个部分都可以参考LME行情进行独立定价,而不是由公司管理层确定一个内部定价机制,这就创造了美铝内部的价格定律,可以幫助管理层确定每个业务部门的盈利状况。

最初,美铝并不太情愿参与期货市场。事實上,LME在30年前引入铝期货合约时,美铝将此看作是对其定价能力的一種威胁,有传言说,当时美铝公司的主席Krome George曾威胁要解雇那些参与LME铝期货交易的职员。现在时代完全变了,美铝生产的几乎所有等级的铝锭和相当部分的铝制品,其市场销售都依赖于LME定价。而且,美铝还利用LME期货来管理商品价格风险,不仅用于公司内部业务的套期保值,而且还把套期保值作为服务的一部分,提供給全球客户。

2002年,LME引入了一个基于废铝定价的新合约,称为北美特殊合金铝期货合约,这是应汽车制造商的要求发展起来的,该行业生产汽车零部件对废铝的需求很大。有些时候,废铝与原铝之间的价差非常大,而且变化莫测,使得汽车制造商在LME原铝期货合约上做的头寸无法起到有效的保值作用。美铝及时看到这个品種带来的好处,迅速进入该市场,在该品種上市初期就为市场提供了极其重要的流通性。

最近,美铝又开始支持LME引入塑料期货合约,因为美铝自己就是一个大的塑料用户,在美铝的消费包装业务中,将近一半的材料是用塑料。美铝介入塑料市场,鼓舞了其他塑料企业参与该市场。

垂直整合

要了解期货对美铝的重要性,就需要了解美铝各部分业务介入期货市场的程度,从铝土矿的挖掘,到各種工用、民用铝制品的生产,美铝的发展与期货市场相依相存。

美铝业务可分为5个主要的业务单元,2005年其氧化铝单元占到集团税后营业收入的32%,包括铝土矿的开采以及铝土矿转化成氧化铝。目前,公司将近一半的氧化铝是销售給第三方,其余部分销售給美铝自己的冶炼厂。原铝的生产由公司的原铝单元负责,2005年,原铝单元的税后营业收入占到集团总收入的38%,原铝单元生产的铝锭有近一半销售給第三方,其余部分进入美铝下游的加工企业。此外,公司还购买大量的废铝和其他形式的原铝,給下游的加工企业。下游加工企业的业务收入占到集团公司税后营业收入剩余部分的30%,加工业务可以分为4部分,铝板材组生产销售铝板、薄板和铝箔;挤压型材组生产合金挤压型材、建筑型材、铁路侧轨;工程用材料组生产各種铸件、锻件、连接件,包括汽车轮毂和其他用于航空、汽车、商业运输、电力生产市场的产品;还有包装和消费者组,包括原来收购雷诺公司的包装材料部门,该部门所用材料一半是铝,一半是塑料。

LME期货市场良好的流通性,为铝中间产品创造了透明的价格发现机制,事實上,美铝公司依赖LME来分解铝行业的价值链,该价值链的一部分包括从铝土矿到铝锭的全部产品,另一部分则涉纯矗琇ME价格的透明性在美铝公司产生了两方面的效应:第一,在公司内部方面,LME价格是公司定价机制的关键来源,所有从集团的一个部门到另一个部门的转移定价,完全是按照市场价格执行的。因此,美铝的经理人有能力突破铝价值链上的各个测量点,分别测量每種业务对公司的贡献程度,这使得公司可以在定价决策和资金配置方面做出更恰当的决定,决定资金向哪个部门投资。第二,在公司外部方面,美铝在铝产品的定价中参考LME价格,在引入铝期货合约之前,生产商销售铝薄板是按固定价格销售的,而现在,美铝公司中相当一部分的铝产品是按照铝锭价格加上一个加工成本来定价的。

风险管理

美铝公司的许多铝产品是参考LME价格而定价的,这就意味着,客户支付的是浮动价格,这就将责任推給了客户,由他们来考虑如何对冲意想不到的价格波动。一些公司在规模和人力方面都有能力直接与商品经纪公司联系(直接参与期货交易),将他们的风险暴露确定下来,但对那些不想执行套期保值计划的客户,美铝还会提供一个风险对冲策略,美铝并沒有把风险管理作为一个独立的业务来销售,而是将风险管理作为公司提供給客户的整体价值建议中的一部分。

例如,一家飞机制造公司决定开设一个新的飞机制造平台,希望能固定今后5年的生产成本。美铝可能无法为这么长的时间段提供一个固定的价格,不过由于期货交易所的存在,那里有金融中介愿意承担长期或短期的头寸,提供必要的流通性,从而使得该飞机制造公司可以获得一个5年期的固定价格,也可以使美铝对冲这个长期供货合同的风险。

在大多数情况下,LME市场有足够的市场深度(期货合约的期限长度)来满足这種需要,LME的铝期货合约最长达63个月,柜台交易的衍生产品(OTC)期限甚至可以达到15年。一般来说,在交易所上市的期货合约的63个月时间窗口内,美铝可以找到足够的市场流通性来规避其业务风险。

值得注意的是,最近商品投资者的行为方式开始有所转变,从而改善了期货市场远期期货合约的流通性。所谓的指数型机构投资者(跟踪商品指数)和调期做市商(swap dealers)投资商品指数所覆盖的一揽子期货头寸,最近两年大量进入铝期货市场。在大部分时间里,这些指数型机构投资者将他们的期货头寸集中在近期合约上,但从今年第二季度以来,他们开始将头寸转移到远期合约上,以避免铝期货市场的远期升水所造成的迁仓损失。这種趋势为美铝之类的铝业公司提供了很好的市场流通性,他们希望持有大量的远期头寸,来对冲长期风险。

期权作用

期货合约不是对冲铝价格风险的唯一方法,铝期货期权合约和复合期权(如collars)在套期保值计划中也起着重要作用,特别是当有一个固定的价格承诺,而供货数量不确定的时候。在决定用什么金融工具时,第一步要先确定公司的销售策略,销售策略应该是与原材料的采购策略相一致的。举例来说,如果一家经营铝合金门窗业务的公司,已经签订了明年的销售合同,那么其就应该用期货来锁定明年的铝锭采购成本,以保证明年的边际利润;否则,所签订的第二年的销售合同,已经形成了一个很大的空头头寸,如果不及时对冲,可能会使公司的财务报表出现很大的漏洞。

反过来,如果一家公司签订了一个可变的价格策略,就应该避免按固定价格来锁定所有的铝锭需求。假定一家生产汽车零部件公司获得了一个合同,为某一特定类型的汽车型号提供轮毂,按照固定价格,提供该型号汽车使用周期中所需的所有轮毂。这份合同可能延续4至6年,每年生产的汽车数量可能从10万辆到20万辆不等。因此,预先无法知道这家汽车轮毂公司需要购买多少铝锭,来满足合同的承诺,对一个长期的的价格固定、数量不定的需求,實际上,一个买入期权(CALL权)就可以满足该汽车零部件公司給客户的合同承诺。

在这種情况下,期权就进入到套期保值计划中,当一家公司承诺提供不确定产品数量的一个固定价格时,期权可以提供风险覆盖。然而,由于期权价格并不便宜,许多客户不愿意用期权来覆盖这種风险,因为他们不愿支付期权的波动率溢价。在美铝公司,与客户达成的买入期权(CALL权),其价值的计算十分仔细,在销售人员签订合同之前,他们已经知道该期权的成本。美铝公司经常看到其他市场参与者,他们沒有定价纪律,沒有仔细地计算給客户的期权价值,因此,企业不得不随时面临价格风险。

其他好处

期货市场的存在,还可以幫助公司降低融讓嵞成本,使公司可以将价格风险排除在企业的信用决策之外。银行也愿意为库存融资,因此借贷者可以进行长期的结构性融资,将LME期货合约包括在内,或者在期货市场近期升水(contango)的情况下,进行一次短期的库存融资和交货融资。套期保值的定义,按照预先销售远期产品的意义来理解的话,也可以幫助生产商建造新设备进行融资,通过期货市场套期保值,企业可以确定未来的收入流。

具有市场深度和良好流通性的期货市场,还为集中的市场分析和解剖提供了一个跳板。美铝公司将其风险管理的功能,全部集中在田纳西州Knoxville的一个办公室里,这个办公室集中了美铝全球所有的业务单元产生的商业风险,这样一来,公司就可以随时了解自己所暴露的铝价格风险有多少。此外,该办公室还从事LME的交易,美铝公司不是LME会员,公司所有的交易都是通过经纪商执行的。美铝公司所进行的大部分交易要么涉及LME上市的产品,要么涉及类似的柜台交易市场(OTC)合约。

风险集中管理办公室用卫星连接圣保罗(南美)、佩思(澳大利亚)、上海、日内瓦的办事机构,这样一来,公司就可以全天24小时了解全球铝市场。这些办事机构不仅分析美铝自己的运作风险,他们还收集公司市场活动所吸收风险的有关信息,比如说,圣保罗和上海的办事机构有自己的团队,积极地鼓励巴西和中国的客户进行铝价格风险管理。

我们可以举一个例子来说明铝行业的全球化程度,最近美铝宣布在上海附近成立一家合资公司,主要生产铝薄板,这是美铝公司在中国投讓嵞第三套铝薄板设备,将保障美铝向亚洲的汽车客户提供铝薄板和其他服务业务。去年,亚太地区的销售量占到美铝整体销售量的12%,随着中国、印度人均GDP的增长,铝消费量也迅速增加,因此,美铝预计这一比例还将上升。事實上,麦肯锡咨询公司预测,到2020年亚洲消耗的铝数量将翻一番,大大超过欧洲和北美的增长速度。麦肯锡咨询公司还预测,到2020年亚洲铝的消费将超过全球铝消费量的50%,而2005年这一比例为42%。这種消费增长速度,将明显地带来巨大的铝价格暴露风险,导致铝用户对规避风险的兴趣增加。

控制结构

在一个好的套期保值计划中,一个非常重要的因素就是控制结构。美铝公司的套期保值计划由公司的首席财务官(CFO)和总经理直接介入,以确保套保计划与公司的目標相一致。公司会计部门介入,意味着只有那些经授权的交易才能发生;管理层的介入则确保了一条明确的控制线,从总经理、财务部门、金属业务部门到最终的交易员,套期保值的思路非常明确。美铝公司一直鼓励并将继续鼓励其他公司也参与期货市场,前提是这些公司必须具备基础的组织结构、风险控制能力,并拥有经验丰富的人力资源。

具备恰当的控制结构,其重要性可以扩展到市场本身,目前LME仍然保留着公开叫价市场,这在美铝看来无疑可以增强市场的完整性。另外,美铝也愿意接受英国金融服务局(FSA)所提供的监管,接受LME建立起来的监管框架。沒有蕦嵄的监管,美铝就不会参与期货市场。

随着市场全球化进程的加快,商品价格波动将变得越来越难以预测。像美铝公司这样的大型机构,只有通过参与期货期权市场,才能及时转移风险,这是企业未来发展的大趋势。在那些期货品種还沒有涉及的经济领域,仍然存在着变革的阻力,这些领域不愿意推出期货合约。但美铝的经验表明,期货市场的价格发现和风险管理功能非常强大,可以幫助企业有效地管理生产经营。也就是说,许多铝及其他商品市场的大型用户需要加强他们对风险管理的理解,更深入地参与期货市场。而对于新进入期货市场的公司来说,建立必要的风险控制流程,恰当地利用期货市场规避风险,就显得非常重要了。

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